“IPO不可能承接所有项目，创投退出(chu)体系(xi)一定会走向多元化。”水木(mu)资本董事长(chang)、母基(ji)金(jin)研究中心创始人(ren)唐劲草表示(shi)，“并购基(ji)金(jin)的(de)重要性会越(yue)来越(yue)高，它能让创投资本形成更有弹性的(de)周转机制(zhi)。”

根(gen)据LP（有限合伙人(ren)）投顾发布的(de)《2025中国(guo)并购基(ji)金(jin)研究报告(gao)》，并购基(ji)金(jin)是以获取企业控制(zhi)权为核心目标(biao)，并将不低于50%的(de)基(ji)金(jin)认缴规模配置于控股(gu)型收购的(de)私(si)募股(gu)权投资基(ji)金(jin)。

信宸资本管理合伙人(ren)信跃升形象(xiang)地(di)比喻：“并购基(ji)金(jin)的(de)任务是做‘精装修’，把‘毛坯公司’改造(zao)成适合上市公司收购的(de)优质标(biao)的(de)。”

过去(qu)一年(nian)，上海加速组建500亿元国(guo)资并购基(ji)金(jin)矩(ju)阵；北京、浙江、安徽、江西等(deng)地(di)也密集设立并购基(ji)金(jin)。

据母基(ji)金(jin)研究中心统计，2025年(nian)A股(gu)上市公司参与设立产业并购基(ji)金(jin)超过300只。“并购六条”实施以来，沪深两市并购重组案例数量显著增长(chang)。

在典型案例方(fang)面，2025年(nian)9月，A股(gu)公司东阳光等(deng)组成买方(fang)团，出(chu)资280亿元，从知名私(si)募股(gu)权投资公司贝(bei)恩(en)资本手中收购秦淮(huai)数据中国(guo)业务100%的(de)股(gu)权。贝(bei)恩(en)资本对秦淮(huai)数据的(de)投资周期超过6年(nian)，期间后者经历了(le)业务拆分、整合扩张、美股(gu)IPO、私(si)有化退市等(deng)过程，贝(bei)恩(en)最终以约280亿元的(de)价(jia)格退出(chu)，相较于最初约10亿元的(de)收购成本，实现了(le)高额回报与价(jia)值最大化。

“并购退出(chu)正在逐步回到(dao)资本市场(chang)的(de)主(zhu)舞台。”唐劲草表示(shi)，“并购基(ji)金(jin)未来将更多承担产业整合型退出(chu)的(de)角色(se)。”

S基(ji)金(jin)打开流动性空间

如果说并购解决的(de)是企业退出(chu)需求，那么S基(ji)金(jin)解决的(de)则是基(ji)金(jin)份额的(de)流动性问题。

在唐劲草看来：“S基(ji)金(jin)可以让老(lao)基(ji)金(jin)份额、老(lao)项目权益实现转让，缓解LP和GP（普通合伙人(ren)）的(de)流动性压力。”田辰表示(shi)：“S基(ji)金(jin)不仅可以服务项目退出(chu)，也能应对对赌到(dao)期、国(guo)资份额到(dao)期等(deng)复(fu)杂情境，成为存(cun)量盘活的(de)有效(xiao)工具。”

据执中ZERONE统计，2025年(nian)中国(guo)私(si)募股(gu)权二级市场(chang)交易笔(bi)数同比增加57%，达到(dao)1187起，呈现“小额、多笔(bi)”的(de)特征，市场(chang)活跃度(du)提升。同时(shi)，S基(ji)金(jin)成为地(di)方(fang)国(guo)资处理退出(chu)需求的(de)重要工具。

在实践层面，头部(bu)机构已在积极布局。例如，盛世投资自(zi)2010年(nian)成立以来一直重视S基(ji)金(jin)策略(lue)的(de)布局，目前累计在管S基(ji)金(jin)规模近50亿元。2024年(nian)，盛世投资提出(chu)“大S战略(lue)”，2025年(nian)完成首单S基(ji)金(jin)的(de)接续重组交易，进一步丰富了(le)S基(ji)金(jin)的(de)流动性路径(jing)。

不过，S基(ji)金(jin)的(de)发展仍(reng)面临(lin)难点(dian)。田辰认为，一是多层嵌(qian)套限制(zhi)。S基(ji)金(jin)本身具有母基(ji)金(jin)属(shu)性，天然存(cun)在一层嵌(qian)套。在后续交易中，若早期基(ji)金(jin)又通过SPV（特殊目的(de)载(zai)体）等(deng)形式投资，容易触及三层及以上的(de)嵌(qian)套限制(zhi)，影响金(jin)融机构等(deng)受(shou)限主(zhu)体的(de)参与意愿。二是税基(ji)确认问题。三是国(guo)资转让问题。在评(ping)估(gu)与估(gu)值逻辑(ji)的(de)衔接上仍(reng)有待完善(shan)，是否能通过估(gu)值体系(xi)替代传统评(ping)估(gu)体系(xi)，在股(gu)权交易中心等(deng)平台支持(chi)下形成更灵(ling)活的(de)定价(jia)机制(zhi)，仍(reng)需探索。

业内期待国(guo)家级并购基(ji)金(jin)

多位业内人(ren)士认为,未来成熟的(de)创投退出(chu)生态，将是IPO、并购、S基(ji)金(jin)、回购等(deng)多种渠道并行。

今年(nian)全国(guo)两会期间，国(guo)家发展改革委相关负责人(ren)表示(shi)，将联合财(cai)政部(bu)与央行设立国(guo)家级并购基(ji)金(jin)，预计将引(yin)导撬动资金(jin)规模超过1万亿元。

唐劲草认为，国(guo)家级并购基(ji)金(jin)有助于畅通退出(chu)渠道、提升周转效(xiao)率，通过与先进制(zhi)造(zao)、集成电路、生物医(yi)药、新能源等(deng)领域的(de)产业资本协同，将成为服务新质生产力的(de)重要工具。

“我们对国(guo)家级并购基(ji)金(jin)的(de)设立非常期待。”田辰表示(shi)，“它不仅是并购领域的(de)重要举措，也可能涵盖S基(ji)金(jin)功(gong)能，为市场(chang)注入新的(de)流动性，推动更多资金(jin)参与。”（完）