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2025年(nian)，泡泡玛特走过了跌宕起伏的(de)一年(nian)。从8月市值冲破4359亿港(gang)元的(de)历史高(gao)点，到此后一路回撤超40%，一场激烈(lie)的(de)多空大战持续演绎。
停止2026年(nian)3月13日，香港(gang)证监会表露数据显示，泡泡玛特未平仓沽空金额高(gao)达(da)218.37亿港(gang)元，占市场卖(mai)空总额的(de)2.14%，沽空股份数量占公司(si)香港(gang)流通股的(de)7.95%。疯狂的(de)空头(tou)大军(jun)试图押注(zhu)这家我国潮玩巨(ju)头(tou)的(de)故事马上(shang)闭幕。
最诡(gui)异的(de)画面也(ye)由此出现：K线正在震动(dong)，业绩正在沸腾。2025年(nian)，泡泡玛特完成营业收入371.2亿元，同(tong)比增长(chang)184.7%；当期净利润(run)130.12亿元，同(tong)比增长(chang)293.3%。然而，就(jiu)正在这份亮眼财报公布当日，公司(si)股价却(que)大跌超22%。
业绩与股价的(de)背离，把市场的(de)分歧推到了极致。这场过山车行情的(de)本质是什么？笔者认为是空头(tou)对泡泡玛特如许的(de)“新物种”存正在系统性误判。当业绩验证持续落(luo)地，市场的(de)偏见终将被修正。
1、空头(tou)的(de)三大误判
空头(tou)的(de)核(he)心(xin)逻辑无非三条：海外增长(chang)见顶、单一IP依附过重(zhong)、二手价格下跌预示热度消退。这些点听起来头(tou)头(tou)是道，但(dan)要么混淆了因果(guo)，要么误读了数据，本质上(shang)是拿传统消费品的(de)逻辑硬套一个(ge)商业形式完全不同(tong)的(de)公司(si)。上(shang)面我们逐一拆解。
1、误判一：海外增长(chang)见顶，全球化故事终结
空头(tou)逻辑很(hen)简单，北美市场2025岁(sui)终表现清淡，海外红利已经吃完了，增长(chang)天花板近正在眼前。
但(dan)翻开年(nian)报，数据不会说谎。2025年(nian)，泡泡玛特海外业务收入162.68亿元，同(tong)比增长(chang)292%，占总收入比重(zhong)从2024年(nian)的(de)31.8%飙升(sheng)至43.8%。这不是见顶，这是刚(gang)刚(gang)开始。
更关键的(de)是海外门店的(de)扩大节奏(zou)。停止2025年(nian)底(di)，泡泡玛特正在全球运营了630家门店，全年(nian)净增109家。
其中美洲市场净增42家，从22家增长(chang)到64家；欧(ou)洲净增22家，从14家增长(chang)到36家。法国卢浮宫店、伦敦牛(niu)津街店、纽约期间广场——这些全球地标性位置的(de)落(luo)子(zi)，不是追求短期销(xiao)售数字，而是正在做(zuo)品牌(pai)背书。
海外收入结构(gou)也(ye)正在变化。2025年(nian)，美洲市场收入68.06亿元，同(tong)比增长(chang)748.4%；欧(ou)洲及其他地区(qu)收入14.51亿元，同(tong)比增长(chang)506.3%。线上(shang)渠道的(de)增速更惊人：美洲线上(shang)收入同(tong)比增长(chang)1094.9%，欧(ou)洲线上(shang)同(tong)比增长(chang)815.5%。
空头(tou)看到的(de)“岁(sui)终表现清淡”，只是全球化历程中的(de)正常节奏(zou)调解。当一家公司(si)开始正在卢浮宫、期间广场中间开店时(shi)，它(ta)思考的(de)不是下个(ge)季(ji)度的(de)增速，而是未来十年(nian)的(de)品牌(pai)站位。
2、误判二：单一IP依附度过高(gao)，后继无人
LABUBU孝敬了太多收入，一旦(dan)热度消退，公司(si)就(jiu)完了。这可能是大部分空头(tou)最爱挂正在嘴上(shang)的(de)一句话了。深层次来看，这背后其实是对我国消费品牌(pai)的(de)一种惯性不信任(ren)：他们不相信一个(ge)我国公司(si)能持续制造(zao)爆款。毕竟正在泡泡玛特之前从未有一家我国消费品牌(pai)公司(si)能够(gou)做(zuo)到这一点，人们对付从未发生过的(de)事变天然会难以(yi)相信。
但(dan)2025年(nian)的(de)年(nian)报给出了最间接的(de)回应。LABUBU全年(nian)收入141.61亿元，同(tong)比增长(chang)365.7%，确实是当之无愧的(de)顶流。
其实，许多公司(si)都履历主力产品占比畸(ji)高(gao)的(de)阶段。这不是泡泡玛特独占的(de)问题，而是所有成长(chang)型公司(si)成长(chang)的(de)必经之路，苹果(guo)、特斯拉这些巨(ju)头(tou)无不遭受过这类问题。
道理很(hen)简单，任(ren)何一个(ge)处于爆发期的(de)公司(si)，资源都得先集中打透一个(ge)点，再用这个(ge)点积累的(de)势能去复制第二个(ge)、第三个(ge)。2025年(nian)的(de)年(nian)报证明，泡泡玛特已经走到了“从点到面”的(de)临界点，第二梯队已经站起来了。
请(qing)注(zhu)意，除LABUBU之外，泡泡玛特还有6个(ge)IP收入超过10亿元：SKULLPANDA收入35.40亿元，CRYBABY收入29.29亿元，MOLLY收入28.97亿元，DIMOO收入27.77亿元，星星人收入20.56亿元，HIRONO收入17.35亿元。
其中星星人是一个(ge)上(shang)线不满一年(nian)的(de)新IP，就(jiu)已经跻身20亿俱乐部，另外，2021年(nian)才推出的(de)HIRONO销(xiao)售额也(ye)已超过17亿元，距离20亿大关其实不迢遥。别(bie)的(de)，已经二十周年(nian)的(de)MOLLY收入达(da)到29亿元，同(tong)比增长(chang)38.4%，更说明了泡泡玛特正在打造(zao)IP层面的(de)深挚经验。
更值得关注(zhu)的(de)是老IP的(de)焕活(huo)本领(ling)。毕奇正在2026年(nian)初凭借“敲敲木鱼”系列翻红，一推出便疾速售罄。这说明泡泡玛特的(de)IP运营不是“一锤子(zi)买卖(mai)”，而是能让沉寂多年(nian)的(de)IP重(zhong)新找到与当下消费者对话的(de)方式。
3、误判三：将股价与二级市场价格绑(bang)定
空头(tou)最擅长(chang)的(de)操作，是把股价和二手市场价格强行挂钩。2025年(nian)下半年(nian)，LABUBU二手市场确实履历了一轮(lun)下跌。空头(tou)顺(shun)势散布恐慌：IP热度消退，公司(si)要完了。
但(dan)真相是什么？二手价下跌，是公司(si)主动(dong)为之的(de)结果(guo)。
2025年(nian)6月，泡泡玛特发起全渠道补货，LABUBU月产能从上(shang)半年(nian)的(de)1000万只飙升(sheng)至3000万只。管理层说得间接：“我们通过各种各样的(de)方式，争取不要让它(ta)被恶意炒作。”
与此同(tong)时(shi)，有看法提到，空头(tou)正在二级市场高(gao)价买入抢手款LABUBU，再集中低(di)价兜售，进一步制造(zao)恐慌情绪。
二手价下跌的(de)本质，是投机(ji)属性剥离、消费属性回归的(de)过程。这是泡泡玛特想要真正完成全球化的(de)必经之路。只有让更多人“买得到”，IP才能真正走向(xiang)大众。
2、泡泡玛特的(de)护城河(he)
拆完空头(tou)的(de)逻辑，我们再来看看这家公司(si)真实的(de)底(di)气正在哪里。许多人把泡泡玛特理解成一家“卖(mai)玩具的(de)公司(si)”，这个(ge)定位自己就(jiu)偏了。它(ta)真实的(de)价值，正在于一套经过多年(nian)磨合、已经跑通的(de)IP运营系统。这套系统不是靠一两个(ge)爆款撑起来的(de)，而是从艺术(shu)家挖掘、产品开发到全球销(xiao)售的(de)全链路本领(ling)。
1、护城河(he)一：IP运营的(de)“平台(tai)化本领(ling)”
泡泡玛特不是一家“卖(mai)玩具的(de)公司(si)”，而是一个(ge)IP孵化+运营+变现的(de)完备平台(tai)。
这套平台(tai)本领(ling)体现正在几个(ge)层面：
第一，MCN式艺人掮客形式。每个(ge)IP都是签约“艺人”，实行艺人梯队管理与资源精准配(pei)置。头(tou)部IP负责引流变现，腰(yao)部IP重(zhong)点培(pei)养(yang)，尾部IP低(di)成本试水。2025年(nian)，17个(ge)艺术(shu)家IP收入过亿，正是这套机(ji)制运转(zhuan)的(de)结果(guo)。
第二，生态分化运营系统。长(chang)青IP（THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA）维持存量粉丝忠诚度，潜正在IP（星星人、CRYBABY）试探市场潜力，储备IP为未来蓄力。各司(si)其职，互不干扰。
第三，艺术(shu)家共创网络。泡泡玛特签约的(de)艺术(shu)家来自全球不同(tong)国家和地区(qu)，文化配(pei)景(jing)各异。这为IP注(zhu)入了跨文化流传的(de)天然基因——身着泰服的(de)LABUBU、英国朋克风格的(de)SKULLPANDA，这些当地化产品之所以(yi)能成功，正是因为IP源头(tou)自己就(jiu)具有文化包(bao)容性。
第四，“轻叙事、重(zhong)共鸣”方法论。不依附厚重(zhong)故事，而是通过情绪符号和用户共创构(gou)建IP的(de)情感毗邻。LABUBU的(de)“九颗尖牙”和“叛逆怪萌”，给粉丝留下了庞大的(de)情感留白空间。每个(ge)人都可以(yi)正在它(ta)身上(shang)投射(she)自己的(de)情绪。
2、护城河(he)二：从“潮玩”到“生活(huo)方式”的(de)跃迁
2025年(nian)，泡泡玛特的(de)产品矩阵履历了一场系统性的(de)扩容与迭代。
使用场景(jing)大幅拓展(zhan)。毛(mao)绒产品可以(yi)挂正在包(bao)上(shang)作为交际(ji)展(zhan)现，可穿戴珠宝让IP融入日常穿搭，城市乐园则供应了沉浸式体验空间。IP不再是一个(ge)摆(bai)正在桌上(shang)的(de)视觉符号，而是一种可佩戴、可互动(dong)、可体验的(de)生活(huo)方式。
2025年(nian)，毛(mao)绒产品收入187.08亿元，同(tong)比增长(chang)560.6%，初次成为收入孝敬最高(gao)的(de)品类。这背后是产品形状的(de)成功迭代——更轻量、更便携、更适合日常陪(pei)伴。
当IP融入用户的(de)日常，性命周期自然延长(chang)。
3、结语(yu)
2026年(nian)1月，泡泡玛特斥资约3.5亿港(gang)元回购并注(zhu)销(xiao)股份。这是自2024年(nian)初以(yi)来的(de)初次回购操作。真金白银的(de)回购，是公司(si)向(xiang)市场传递的(de)最间接信号：当前估(gu)值被低(di)估(gu)了。
当空头(tou)将短期波动(dong)误读为长(chang)期趋(qu)势，当公司(si)用真金白银回购开释信号，真实的(de)价值投资者，每每会正在“乐音最大”时(shi)看到机(ji)遇。
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